Gestión financiera del circulante y creación de valor en la empresa= Short-term financial management and firm value

Abstract

Esta tesis doctoral se plantea con el objetivo de profundizar en el estudio de las decisiones financieras a corto plazo en la empresa. El activo y pasivo corriente tiene gran importancia en las empresas, como muestra el importante peso que tesorería, clientes, o proveedores representan dentro del balance. Sin embargo, a pesar de su importancia, la literatura financiera se ha centrado fundamentalmente en el estudio de las políticas de inversión y financiación a largo plazo. Por tanto, la finalidad de esta tesis es analizar los efectos de la inversión en tesorería y clientes, así como el uso de la financiación de proveedores en el valor y la rentabilidad de la empresa. La tesis está estructurada en tres partes. La primera parte comprende los capítulos 1 y 2, y se destina al análisis de la tesorería. La segunda parte incluye los capítulos 3 y 4, que analizan el crédito comercial desde el punto de vista de la inversión en clientes (crédito comercial concedido). La última parte, Capítulo 5, investiga el valor del crédito comercial recibido (acreedores comerciales). En primer lugar (Capítulo 1), se estudia la relación entre los niveles de tesorería mantenidos por las empresas y su valor. Los resultados muestran una relación no lineal entre la tesorería y valor de la empresa (forma de U invertida). Adicionalmente y consistente con lo anterior, los resultados demuestran que a medida que los niveles de efectivo se alejan del punto de inflexión, el valor de la empresa se reduce. En segundo lugar (capítulo 2), se analiza el efecto de las oportunidades de crecimiento, restricciones financieras y dificultades financieras sobre la velocidad de ajuste de la tesorería a su nivel objetivo para una muestra de pequeñas y medianas empresas (PYMES). Los resultados obtenidos indican que las empresas con mayores oportunidades de crecimiento, mayores restricciones financieras, y aquellas con mayor probabilidad de sufrir dificultades financieras presentan una mayor velocidad de ajuste. A continuación se estudia el efecto del crédito comercial concedido sobre el valor de la empresa (capítulo 3). Los resultados muestran una relación cuadrática entre clientes y valor que pone de manifiesto la existencia de un nivel que maximiza el valor de la empresa. Además, se encuentra que las desviaciones respecto del nivel objetivo reducen el valor de la empresa. Por otra parte, el capítulo 4 analiza el efecto de la concesión de crédito comercial sobre la rentabilidad de las PYMES y si dicho efecto varía en función de las características de las empresas. Los resultados evidencian una relación positiva entre clientes y rentabilidad. Más allá, se encuentra una mayor rentabilidad del crédito concedido para las empresas más grandes, con mayor liquidez y con mayor incertidumbre en las ventas. Por último, tercera parte de la tesis (capítulo 5) analiza el efecto de la financiación recibida de los proveedores sobre el valor de la empresa, así como las posibles diferencias de valoración que pueden existir en función de la mayor o menor facilidad que presente la empresa para acceder a la financiación. Los resultados obtenidos muestran que la financiación de los proveedores afecta positivamente al valor. Además el valor del crédito comercial recibido es menor para aquellas empresas con mejor acceso a los mercados financieros y a la financiación interna, y mayor para las empresas con restricciones financieras.

The main objective of this thesis is to analyze short-term financial decisions and their impact on firms' value and profitability. Most corporate finance literature focuses on long-term financial decisions, such as capital structure and dividend policy. However, the economic importance of current assets and liabilities is significant as they represent an important share of the items on a firm’s balance sheet. Given the importance of short-term financial decisions, there is a body of literature analyzing the determinants of cash holdings, accounts receivable and accounts payable. However the effect of these short-term financial decisions on firm's value and profitability is scarce, and in some cases inexistent. This thesis is organized into three parts. The first, Chapters 1 and 2, focuses on the study of cash holdings. The second takes in Chapters 3 and 4, which analyze trade credit from the standpoint of investment in accounts receivable. The last part, Chapter 5, studies trade credit from the perspective of financing. Initially, we study the relationship between cash holding and firm value (Chapter 1). This contributes to the literature by empirically testing the existence of a target cash level which maximizes firm value from the perspective of the trade-off between costs and benefits of investing in liquid assets. The findings show a nonlinear relationship between cash holdings and firm value (inverted U-shaped) where there is a cash level that maximizes firm value. Furthermore, it is found that deviations from optimal cash holdings, both above and below the optimal level, significantly reduce firm value. Secondly, this thesis analyzes the differences in the speed of adjustment to the target cash level of small and medium-sized firms (SMEs) according to growth opportunities, financial constraints and financial distress (Chapter 2). The empirical results show that firms with high growth opportunities adjust faster to their target cash holdings. In addition, financially constrained firms and those most likely to suffer financial distress adjust more readily. Next the relationship between accounts receivable and firm value is examined, (Chapter 3). Considering the tradeoff between benefits and costs associated with trade credit grated, a non-linear relationship is estimated. In addition, the chapter studies how deviations from the target affect firm value. The results show a quadratic relationship between accounts receivable and firm value, as a result of two opposing effects related to the benefits and costs of trade credit. Additionally, we find that deviations from target accounts receivable level decrease firm value. After studying the value implications of accounts receivable, the effect of granting trade credit on the profitability of SMEs is investigated (Chapter 4). Additionally, the chapter addresses the issue of whether profitability from granting trade credit differs according to a firm’s characteristics. The results provide empirical evidence of a positive linear relation between trade receivables and profitability of SMEs, which implies that the benefits of supplier financing outweigh the costs associated with trade credit. Furthermore, the findings show that larger, more liquid firms and uncertain demand firms obtain higher returns on receivables. Lastly, this research examines the relationship between trade credit financing and firm value, and how firms’ access to finance influences the value of accounts payable (Chapter 5). First, the results show a positive value of supplier financing. Second, they show lower value of accounts payable for firms with better access to financial markets and internal financing. In contrast, for financially constrained firms the value of accounts payable is higher.